Veliki je problem kako sa inflatornog finansiranja preći na zdrav novac. Monetarno „pumpanje „deluje kao droga.

Prof. dr Slobodan Komazec

BUDŽETSKI DEFICIT, PLATNOBILANSNI DEFICIT, EMISIJA NOVCA I PRIVREDNI RAST

Postoji li funkcionalna veza budžetskog deficita, deficita platnog bilansa, emisije novca i stope ekonomskog rasta? Naime, da li, bez obzira na proces i mehanizam (uzroke) stvaranja budžetskog deficita, ovaj deficit neposredno deluje na ekonomski rast (kojim pravcem, instrumentom i intenzitetom, ali i brzinom) i kakva se monetarna i fiskalna politika može voditi u uslovima istovremenog postojanja deficita platnog bilansa i budžetskog deficita. Pri tome je vrlo značajno, da navedemo sledeće:

1)Da li deficit nastaje rastom rashoda budžeta u odnosu na rast prihoda,

2)Da li rastu i rashodi i prihodi budžeta, ali je rast rashoda brži (što otvara budžetski gep),

3)Da li budžetski deficit nastaje snižavanjem rashoda i prihoda, ali uz brži pad prihoda,

4)Da li budžetski rashodi ostaju nepromenjeni, dok javni prihodi opadaju,

5)Kakvo je bilo prethodno slanje budžeta (deficit, suficit,uravnotežen),

6)Stanje opšte konjunkture u privredi (recesija, visoka konjunktura, nezaposlenost, visoka ili niska fiskalna presija i dr.),

7)Sistem finansiranja budžetskog deficita (realni javni prihodi, emisija novca, javno zaduživanje, eksterni izvori i sl.),

8)Od svih navedenih faktora zavisi i formiranje odnosa u delovanju budžetskog deficita i stope ekonomskog rasta,

Pokriće budžetskog deficita emisijom novca dovodi do porasta novčane mase i pokretanja spirale inflacije tražnje i inflacije troškova . Dakle, rast budžetskog deficita ubrzava rast novčane mase, dovodi do pritiska na finansijskom tržištu i rasta kamatnih stopa .

I u slučajevima kada nema kreiranja novca za pokriće deficita budžeta postoji indirektna veza između njih. Deficitarno finansiranje praćeno politikom skupog novca usmerenom na stabilnost cena u dužem periodu su u koliziji. Preterano trošenje države pre ili kasnije dovodi do visoke realne kamate, a u otvorenoj privredi i visokog realnog deviznog kursa domaće valute, da bi se održala stabilnost cena i platno – bilansna ravnoteža. Obveznice državnih zajmova mogu se javljati kod centralne banke, poslovnih (kreditnih) banaka, osiguravajućih zavoda, korporacija, kreditno -štednih ustanova, penzionih fondova, korporacija i fizičkih lica. Prihvatanje državnih vrednosnih papira od strane centralne banke dovodi do dopunske emisije novca . Dolazi do poznatog procesa monetizacije javnog duga. Stalni rast budžetskog deficita i emisija novih zajmova vezana za to postaju simbol krize budžetske politike i nestabilnih državnih finansija.

Sistem pokrića budžetskog deficita povećanjem poreza i povećanjem zaduženosti države na finansijskom tržištu su najčešće korišćeni oblici finansiranja budžeta. Savremena ekonomska poliitika prednost daje drugom metodu. Porast poreza na dohodak ograničava profit i ugrožava akumulaciju (štednju). Deficitarno finansiranje preko prikupljanja slobodnog kapitala na finansijskom tržištu ne zahteva povećanje poreza. Ono nema neposredan odraz na profit i privatne investicije, jer prikuplja slobodan novčani kapital kojim se finansiraju državni rashodi (deficit). Pri tome se postavlja pitanje čiji je to slobodan kapital i u šta bi se koristio da ga država ne zahvata?

Državne obveznice (javnog duga) prodaju se na  finansijskom „otvorenom “ tržištu, uz relativno ponuđene više kamatne stope u odnosu na prihode na druge oblike plasmana sredstava (kod banaka ili na finansijskom tržištu), to može da prouzrokuje rast kamatnih stopa. Međutim, rast kamatne stope često je praćen strogom kontrolom ponude novca i kontrolom kretanja monetarne mase, čime se kamate stabilizaju, a često odlukama centralnih banaka i obaraju (u zavisnosti od ocene stanja konjukture). Budžetski deficiti redovno su praćeni narastanjem javnog duga, bez obzira, za sada, iz kojih se sredstava pokriva, ko su njegovi nosioci (kupci i držaoci obligacija).

 U Evropskoj uniji javni dug iznosi 81,6% u 2018. godini, a u evrozoni 86,8%. Proces stalnog kumulisanja duga je jasan, ali je evidentno da je rast duga brži od rasta realnog društvenog proizvoda i godišnje stope inflacije.

Državni dug velikim delom je pokriven iz emisije novca centralne banke, što je dovodilo do opšte finansijske napregnutnsti, neravnoteže robnih i kupovnih fondova na tržištu, neravnoteže proizvodnje i potrošnje – što sve dovodi do inflacionih pritisaka. Rast državnog duga praćenje rastom novčane mase iznad proizvodno-prometnih transakcija (realnog društvenog proizvoda), što dovodi i do narušavanja zakona novčanog opticaja, time i do inflatornog pritiska na tržištu i „budžetske inflacije“.

Dakle, da li će javni dug i budžetski deficit delovati inflatorno, ili neutralno u privredi, zavisi od toga ko su osnovni držaoci obligacija javnog duga. Inflatorna, deflatorna i neutralna delovanja javnog duga obzirom na upisnike duga, šire su obrađene u brojnim teorijama fiskalne politike, tako da taj problem ovde nećemo šire istraživati. Stalni rast državnog duga dovodi i do njegovog sve većeg učešća u bruto domaćem proizvodu (sa 34% u SAD na 118%), pri čemu se obveznice duga nalaze uglavnom u privatnim rukama (između 76 i 82%).

Visok nivo javnih dugova u većini razvijenih industrijskih zemalja u prethodnim godinama, kao i tendencija rasta u budućnosti zabrinjava. Posebno zbog toga što rast javnog duga uslovljava pre ili posle rast kamatnih stopa. Zbog visokog stepena integracije finansijskih tržišta u svetu, fiskalni deficit jedne zemlje obično je finansiran sredstvima štednje drugih zemalja (posebno je to slučaj sa SAD, čiji deficit preko kupovine obveznica finansira Kina, Japan, Rusija, Nemačka, Francuska i dr.).

Prema tome, budžetski deficit svake zemlje ima uticaja na kamatne stope na svetskim finansijskim tržištima, ali i na inflaciju i pritisak javne potrošnje. Finansiranje duga je supstitucija oporezivanja. Na ovaj način država bez prilagođavanja u poreskoj oblasti, održava ili povećava javnu potrošnju na kratak rok. Ako povećanje javne potrošnje nije privremeno finansiranje to povećava učešće javnog duga u nacionalnom dohotku. Za industrijske zemlje kada se razmatra problem javnog duga više se govori o finansiranju (povećanju zaduženosti), a kod zemalja u razvoju o servisiranju duga. Videti izuzetnu raspravu na ovu temu u radu: Lester C. Thurovv: Opasni tokovi ekonomske teorije, Cekade, Zagreb, 1987, str. 93 (Ekonomska ponuda), str. 44 i 105.

Fiskalni deilcit bilo koje zemlje neće biti finansiran samo sredstvima te zemlje, već i sredstvima iz inostranstva. posebno preko kupovine obveznica javnog duga. Zbog toga finansijska politika konkretne zemlje ima uticaj na realne kamatne stope na nacionalnom i svetskom finansijskom tržištu.

Rezultati empirijske analize su pokazali značajne pozitivne veze između realnih kamatnih stopa na dugoročne državne obveznice i odnosa državni dug bruto domaći proizvod. Veća količina monetarnih rezervi utiče na pad realne kamatne stope, bar na kratak rok, dok viši nivo ekonomske aktivnosti ima suprotan efekat, takode porast neto privatne štednje smanjuje kamatne stope.

Povećanje koeficijenta odnosa između državnog duga i bruto domaćeg proizvoda, u uslovima. rastućih kamatnih stopa, prouzrokuju negativne implikacije na obim i strukturu aktivnosti države, pri čemu povećanje u isplatama kamata na javni dug mora imati za posledicu: I) Veći fiskalni deficit; 2) Viši nivo oporezivanja i 3) Smanjivanje javne potrošnje, 4) Novo zaduživanje za isplatu kamate.

Tada u cilju finansiranja budžetskog deficita nastaje i narastanje javnog duga koga ponovo treba finansirati novim dugom, što stvara poznatu spiralu dug – kamata – dug – omča duga – prezaduženost države. Glavno objašnjenje za rast deficita u drugim državama i povećanje učešća duga u bruto društvenom proizvodu nalazi se u brzom povećanju državnih transfera. Dominantna komponenta ovih transfera su rashodi za socijalno osiguranje koje traži sve veće finansijske izvore, veći broj korisnika penzija i povećan iznos realne penzije po penzioneru, ali i drugih oblika socijalnih davanja (za nezaposlenost, siromašnim, socijalna pomoć i dr). Države koje povećavaju svoj dug da bi izbegle nagla prilagođavanja stopa oporezivanja visokoj budžetskoj potrošnji na kratak rok, konačno su primorane da povećavaju poreze da bi mogle da servisiraju povećane kamate na dug .

Povećanje javnog duga, sa pratećim povećanjem kamatnih stopa, vremenom će uticati na povećanje koeficijenta odnosa poreza i društvenog proizvoda kao i na promene u strukturi javne potrošnje, dok bi se državno investiranje progresivno smanjivalo putem povećanja iznosa isplata na ime kamata.

KAMATNA OPTEREĆENJA NA DUGOVE I OGRANIČENJA U EFIKASNOSTI RAZVOJNE MONETARNE POLITIKE

Visoka kamata na javni dug privlači nosioce dohodaka (kupce obveznica duga), međutim čim se za to steknu uslovi država konvertuje zajam i time faktički snižava kamatu. Visoka kamata pogoduje ekonomski jačim slojevima, ali predstavlja teret za ekonomski slabije subjekte koji moraju da snose povećano oporezivanje u vreme otplate duga. Osim toga visoka kamatna stopa na državni zajam podiže najviše tržišnu kamatnu stopu, što može da izazove recesione i inflatorne tokove u nacionalnoj ekonomiji. To je često postaje otvoren proces odlaska u stagflaciju.

Ukoliko se odredi niska kamata stopa, tada ona ne deluje dovoljno stimulativno za davaoce dohodaka na kupovinu državnih hartija od vrednosti. Obično je niska kamatna stopa karakteristična za državne zajmove zbog poreske snage koja stoji iza države kao zajmodavca. Međutim, izrazito niska kamata najčešće je vezana za emisiju ispod pariteta, a to znači da je efektivan dug države veći od stvarno primljenih sredstava na ime zajma. To će u vreme otplate predstavljati teret za poreske obveznike .

Masivno prisustvo države na finansijskom tržištu zbog velikih i hroničnih fiskalnih deficita, postalo je predmet šireg interesovanja ne samo zbog tradicionalnih poznatih efekata na agregatnu tražnju, bilans plaćanja i strukturu budžetskih rashoda, već sve više zbog uticaja koji vrše na uslove i odnose na finansijskom tržištu u pogledu visine kamatne stope i alokacije raspoloživih sredstava između države i privrede.

Finansiranje budžetskih deficita zajmovima države na finansijskom tržištu predstavlja jedan od dominantnih faktora koji su uticali na porast kamata. Danas je opšte prihvaćeno gledište da je snižavanje i veliko obaranje do nedavno visokih realnih kamatnih stopa na tržištu kapitala uslovijeno pre svega recesijom, niskom stopom rasta i visokim kamatnim opterećenjem. Reduciranjem enormnog fiskalnog deficita SAD dolazi i do prevazilaženja postojeće divergencije između ekspanzivne fiskalne i čvrste monetarne politike ove zemlje. Obe ove politike su otišle u sferu ekspanzivne antikrizne politike, jer drugog izlaza nema.

Veliki fiskalni deficiti sa njihovim efektima na kamatu se javljaju i kao ograničavajući faktor koji limitira produktivna investiciona ulaganja privatnog kapitala i sprečava oživljavanje nacionalnih ekonomija i svetske privrede u celini.

Povećano deficitarno budžetsko finansiranje može se u razvijenim tržišnim ekonomijama pokriti na finansijskim tržištima, ali to nije moguće i u manje razvijenim privredama oskudnim slobodnim kapitalom i nerazvijenim finansijskim tržištima. Stoga ove države traže sredstva na međunarodnim finansijskim tržištima – što vodi velikom rastu spoljne zaduženosti. Povećano učešće države na tržištu novca i kapitala, u vezi sa povećanim deficitarnim finansiranjem, objektivno smanjuje obim sredstava koja mogu da se koriste za finansiranje tekuće i investicione aktivnosti privrednog sektora. Problema nema u recesivnoj fazi ekonomskog ciklusa dok je tražnja privrede za dopunskom akumulacijom slaba, kao i niska sklonost investiranju.

Međutim, čim dode do uspona konjukturnog ciklusa i dodatnog rasta tražnje privrede za finansijskim sredstvima na tržištima kapitala dolazi do veće agregatne tražnje i od strane države, u odnosu na tekuće prilive štednje (akumulacije) na istim tržištima. U takvoj situaciji normalno dolazi do porasta nivoa kamatnih stopa u cilju uravnoteženja ponude i tražnje finansijskih sredstava na tržištu.

Porast kamatnih stopa predstavlja sam po sebi negativan faktor iz aspekta tekućeg i investicionog finansiranja privrede. Pored toga, porast nivoa kamatnih stopa u takvoj situaciji neposredno izražava deficite finansijskih sredstava na tržištima kapitala. Ovu lančanu reakciju može da zatvori centralna banka putem ubacivanja dodatne količine novca (sa inflatornim dejstvom) u cilju veštačkog postizanja ravnoteže između ponude i tražnjc finansijskih sredstava na tržištu, što se na kratki rok manifestuje u sprečavanju porasta kamatnih stopa na finansijskim tržištima. Na kraju dolazi do opšteg porasta nivoa cena, usled čega dolazi i do usklađivanja kamatnih stopa, naročito dugoročnih kamatnih stopa na viši nivo, jer se u njih ipak mora da ugradi tekuća i anticipirana inflacija.

Postoje različita gledišta o delovanju budžetskog deficita na privredu, kamatne stope, spoljnotrgovinski deficit, privrednu aktivnost, proizvodnju i inflaciju. Po jednom mišljenju budžetski deficit prouzrokuje visoke kamatne stope ili veliki spoljnotrgovinski deficit. Postoji suprotno mišljenje koje se empirijskom analizom potkrepljuje, koristeći podatke za 16 zemalja članica OECD između 1975. i 1990. godine, a čiji rezultati uglavnom potvrđuju da deficit nema takav uticaj.

Na bazi komparativne analize promena bruto domaćeg proizvoda, državnih rashoda, zaduživanja države, novčane mase, stope inflacije i kamatnih stopa u SAD, dobijenih korišćenjm autoregresivnih modela, u toku sedamdesetih godina; nije se mogao konstatovati značajan uticaj državnog zaduživanja na ponašanje stope inflacije i kamatne stope u SAD . Međutim, ovaj uticaj u privredu 2000-2019. je značajan. Došlo je do prave eksplozije budžetskog deficita, javnog duga i emisije novca.

BUDŽETSKI DEFICIT, KAMATNE STOPE I MONETARNA OGRANIČENJA

Ukoliko vlada želi da poveća kredite za potrebe javnog sektora, pri nepromenjenoj količini novca dolazi do povećanja kamate i tako kroz troškovni udar na cene devalvira ono što širokoj publici pruža javna služba. Ako pri nepromenjenoj kamatnoj stopi država želi da poveća kredite javnom sektoru, tada mora da poveća količinu novca čime kroz rast cena, opet obezvređuje ono što kroz budžetsku i javnu potrošnju želi da obezbedi širokoj publici.

U situaciji kada postoji potreba finansiranja javnog sektora, uz relativno visoke stope rasta novčane mase, neminovno dolazi do pritiska na povećanjekamatnih stopa, ali i pritiska tražnje i inflacije. Država tome parira držanjem niske kamatne stope, čvrstom kontrolom inflacije i stabilnim kursom.

Neosporni su sledeći međuticaji: ekspanzivna fiskalna politika dovodi do povećanja tražnje za kreditima (dugovima), što uz datu štednju, na kratak rok dovodi do povećanja kamatnih stopa. Pored ostalog, određeni uticaj na visinu kamatnih stopa imaju i očekivanja fiskalnih neravnoteža u narednom periodu, a što je posledica povećanja budžetskih deficita. Porast budžetskog deficita zahteva dodatne izvore njegovog finansiranja. To se može vršiti, pre svega, preko finansijskog tržišta pri čemu država nudi višu kamatu na svoje hartije od vrednosti, što vodi porastu kamate.

Zajmovno ili kreditno finansiranje javnih investicija brže i osetljivije reaguje na porast kamatnih stopa u odnosu na zajmovno finansiranje deficita iz sredstava javne potrošnje. Tako umesto da dođe do redukcije opšte potrošnje dolazi do usporavanja ekonomskog rasta. Time se stvaraju uslovi za nastanak stagflacije. Usporavanje privrednog rasta je donekle ublaženo time što visoke realne kamatne stope podstiču štednju na unutrašnjem planu, i privlače inostrani kapital, ali dovode do sve većeg kamatnog opterećenja država po javnom dugu. Kamatni teret se autonomno ponaša u odnosu na privredni rast i finansijsku snagu privrede.

Na dugi rok pritisak deficita na porast kamatne stope postaje sve teži ukoliko državno pozajmiljivanjc raste u ukupnom zajmovnom finansiranju (privrede, stanovništva i bankarskog sektora).

Visoke kamatne stope tada uslovljavaju da sve više rastući fiskalni deficit, pokrivan pozajmljenim sredstvima, čime angažuje sve više kapitala i „istiskuje“ zajmovno finansiranje produktivnih investicija. Zajmovno finansiranje kao način finansiranja fiskalnog deficita je nekada imalo veće efekte na kamatu u periodu konjukture nego u periodu recesije. Međutim, danas u uslovima recesije i niske inflacije pritisak fiskalne neravnoteže na kamatne stope je osetniji. Uz zadržavanje visokih budžetskih deficita i visokih kamata, zemlje sa rastućom štednjom lakše finansiraju fiskalni deficit.

Pri navedenim odnosima sve više raste javni dug u odnosu na bruto domaći proizvod. Uvećavanje učešća zaduženja države u odnosu na ukupni domaći (unutrašnji) dug. zemlje negativno utiče na proces formiranja kapitala za finansiranje produktivnih investicija, stoje praćeno i velikim odlivom kapitala za otplate i kamate na dugove.

MONETARNA POLITIKA I DEFICITARNO FINANSIRANJE BUDŽETA

MONETIZACIJA BUDŽETSKOG DEFICITA

Finansiranje deficita države iz emisije centralne banke je sistem koji je nastao gotovo kad i centralna banka i njeno stavljanje pod državnu regulaciju. Ovaj sistem je prisutan danas u gotovo svim zemljama. U slučaju da se „zdravim“ ili tradicionalnim sistemom finansiranja (porezi, doprinosi, carine i dr.), ili se na finansijskom tržištu ne mogu osigurati dovoljna sredstva za pokriće rashoda – pristupa se deficitarnom finansiranju. Budžetski deficit je dakle, rezultat kretanja ukupnih prihoda i rashoda. To je rezultat ili posledica kretanja prihoda i rashoda, makar se radilo i o planiranom deficitu. Ako su redovni prihodi manji od redovnih javnih (budžetskih) rashoda javlja se budžetski deficit.

Najznačajnije promene u ovom pogledu vezuju se za Kejnzovu ekonomsku teoriju, koja je u ovom pogledu unela značajne korekcije ne samo u odnosu na klasičnu, već i u odnosu na neoklasičnu teoriju koja je dominirala do velike krize svetske privrede tridesetih godina prošlog veka. U savremenim uslovima, naročito u oblasti fiskalne i monetarne teorije i prakse (u uslovima tržišne privrede), preovladuju kombinacije neoklasičnih kejnzijanskih stavova (sa različitim međusobnim učešćem kod različitih država i u različitim privrednim uslovima).

Iz pregleda se vidi korišćenje domaćeg finansiranja, zaduživanja u inostranstvu,sredstava privatizacije i otplate ranije datih kredita. Međutim, svaki od navedenih dopunskih izvora finansiranja budžeta treba detaljnije razložiti na pojedine nosioce datih sredstava kao i uslove uzetih sredstava (rokovi, kamata, obezbedenje i sl.) da bi se mogla voditi operativna budžetska politika.

Korištenje različitih izvora za pokriće deficita ima i različite prateće efekte, ali u osnovi svi efekti zavise od primene i drugih mera makrockonomske politike. Najmanje negativnih efekata javlja se kada sc budžetski deficit pokriva izdavanjem obveznica i korišćenjem kredita nemonetarnih finansijskih institucija. Korisćenje kredita monetarnih institucija, naročito kredita centralne banke, nosi potencijalni rizik dodatne monetarne ekspanzije i zbog toga treba ga primeniti samo kao krajnje rešenje uz primenu drugih mera koje treba da spreče negativne monetarne efekte kreditiranja deficita budžeta putem ovih institucija.

Države često ne mogu osigurati dovoljna redovna (poreska) sredstva za finansiranje rashoda budžeta, tada se pristupa zaduženju države kod centralne banke. Radi se o direktnoj monetizaciji budžetskog deficita.

Monetizacija budžetskog deficita može se vršiti, što je kao model postalo opšte prihvaćeno:

1) Indirektno preko „otvorenog tržišta“ (prodaja hartija od vrednosti države),

2) Direktno-zaduživanjem kod centralne banke (direktno finansiranje budžetskog deficita). To je emisija novca bez pokrića ili ex nihilo.

3) Zaduživanje kod drugih poslovnih banaka, uz podršku centralne banke (iz depozita banaka ili preko kredita centralne banke poslovnim bankama.

4) Zaduživanje u inostranstvu (najgori oblik uzimanja kredita za finansiranje budžetskog deficita).

Emitovani vrednosni papiri za prikupljanje sredstava radi pokrića budžetskog deficita, kasnije se monetizuju (unovčavaju) kod centralne banke. To je indirektna monetizacija koja se obično provodi preko „politike otvorenog tržišta“.

Direktno zaduživanje se vrši često u obliku kratkoročnih kredita za pokriće neravnomernog priticanja sredstava za pokriće rashoda budžeta. Međutim, redovno se takvi kratkoročni krediti pretvaraju u dugoročne. Danas postoje zemlje koje koriste direktan sistem zaduživanja kod centralne banke (Nemačka, Francuska, Italija, Japan i dr.) i zemlje sa indirektnim sistemom (SAD, V. Britanija), a to su uglavnom zemlje s razvijenim finansijskim tržištima.

Da se ne bi preteralo u emisijama novca za pokriće budžetskih deficita, pristupa se limitiranju visine zaduživanja države kod centralne banke. Visina ove zaduženosti obično naglo raste u periodu depresija i kriza, političkih poremećaja i ratova, inflacije, većih intervencija države u pivredi i dr. Do toga dolazi i pored saznanja u savremenoj finansijskoj teoriji o tome da monetizacija budžetskog deficita sigurno vodi privrednoj nestabilnosti, inflaciji i deficitu platnog bilansa.

Danas gotovo sve razvijene i nedovoljno razvijene zemlje imaju budžetski deficit više ili manje, razvijen sistem njegovog pokrića emisijom novca kod centralne banke. Nerazvijene zemlje koriste, uglavnom direktan sistem pokrića deficita budžeta kod centralne banke, dok razvijene koriste indirektan preko kupovine i prodaje obveznica javnog duga na tzv.“otvorenom tržištu“, a u novoj krizi i korporacijskih obveznica i lokalnih organa vlasti (obveznice).

U strukturi finansiranja budžetskog deficita, danas se zapaža da se deficiti uglavnom finansiraju putem emisije vrednosnih papira preko „otvorenog tržišta“. Ovo se radi posebno kod razvijenih zemalja dok se kod manjeg broja, vrši emisijom kredita (i to dugoročnijih) kod centralne banke. Time se centralna banka velikim delom pretvara u investicionu banku, mada emitovani novac ne može ni u kom slučaju da zameni dohodak i štednju (akumulaciju) u sistemu pokrića budžetskih rashoda.

Postoji shvatanje da emisija novca u svrhe pokrića deficita budžeta ne mora da predstavlja faktor monetarne neravnoteže, odnosno inicijalni fakotr inflacije. Ukoliko se deficitno finansiranje države vrši emisijom kratkoročnih obveznica, a te obveznice otkupljuje centralna banka, sve u datim monetarnim okvirima, usklađenim s rastućim potrebama privrede za dodatnom masom novca, kao i s visinom određenog efekta, ne mora dolaziti do inflatornog pritiska. Kada bi rast duga države bio srazmeran porastu gotovog novca u opticaju (tezauraciji), tada bi kreiranje novca bilo izjednačeno s tezauracijom, odnosno blokiranjem realnog dohotka. Međutim, pre bi se to moglo vezati za proces blokiranja (imobiliziranja) depozita i prelivanja likvidnih (platežnih) sredstava u nelikvidna sredstva, odnosno za stvarni rast i usklađenost rata novčane mase sa stvarnim potrebama privrede. Sigurno je da se tu sužava prostor za kreditiranje privrednih tokova za visinu kredita odobrenih državi.

Deficit budžeta u razvijenim privredama, videli smo, pokriva se iz ostvarene štednje, preko emisije vrednosnih papira koje kupuju subjekti drugih sektora (privreda, stanovništvo, poslovne banke i dr.), ustupajući privremeno svoj dohodak (uz naplatu kamate) za finansiranje potreba budžeta (preko finansijskog tržišta). Budžetski deficit se “zdravo” finansira samo iz slobodne akumulacije drugih sektora, dok centralna banka ima ulogu posrednika. Kupovinom i prodajom tih vrednosnih papira na finansijskom tržištu vrši se i regulisanje novčanog opticaja i likvidnost privrede, već prema oceni centralne banke – da li voditi restriktivnu monetarnu politiku (kada se vrši prodaja) ili ekspanzivnu monetarnu politiku (kada se vrši kupovina vrednosnih papira).

JAVNI DUG JE SINTEZA MONETARNE I FISKALNE POLITIKE

U situaciji zdravih javnih finansija pokriće finansijskih potreba države ne postavlja se kao problem. No, u uslovima kada su bruto finansijske potrebe isuviše velike i jako naglašene u odnosu na raspoloživu štednju i druga finansijska sredstva, pokriće finansijskih potreba nije osigurano. Diversifikacija portfelja ulazi u igru kao neminovnost u formi kombinacija unutrašnjih i eksternih dugova i monetarne kreacije, s tim što se „rupe“ u javnom sektoru popunjavaju vanfiskalnim resursima u oštoj konkurenciji sa privrednim sektorom. Kao primer navodim deficit republičkog budžeta Srbije za 2020. godinu i sistem njegovog finansiranja.

Država je prinuđena da ponudi veće randmane u vidu viših kamata, koje mogu biti i veće od profitne stope. Na taj način, povlači se kapital za neproduktivnu potrošnju na teret novih privrednih investicija i budućeg rasta. Finansiranje visokog javnog deficita gura kamatu naviše prema nivou koji nije kompatibilan sa ekonomskim rastom. Ako visoke kamate podstiču štednju, utoliko one retroaktivno koče „sklonost investiranju“. U tom začaranom krugu, usporava se privredni rast, dok deficit nastavlja da se povećava zajedno sa rastućom nezaposlenošću. Privreda postepeno klizi na krizu. Država mora delovati u pravcu smanjenja tereta javnog duga, sistematske redukcije deficita i stimulacije privrednog rasta, obaran ja nivoa kamatnih stopa i oživljavanja investicija. S druge strane, kompresija budžetskih rashoda može se efektuirati i posredstvom obaranja ukupnog nivoa javnih rashoda, što podrazumcva i prestruktuiranje državnih izdataka uz kresanje ekonomskih i socijalnih transfera, interbudžetskih prelivanja, funkcionalnih rashoda, javnih investicija i ograničavanja ličnih i materijalnih rashoda državne administracije. To otvara i problem „demontaže države blagostanja“, denacionalizacije javnog sektora i smanjivanje obima i strukture ponude javnih dobara. Kao moguća varijanta, koja se, istina, javno ne preporučuje, jeste korišćenje inflacije kao sredstva za smanjivanje tereta javnog duga i javnih fondova i rashoda.

Ukoliko se javna potrošnja u celini finansira iz štednje, a ne putem kreiranja novca centralne banke, dovodi do porasta kamatnih stopa i istiskivanja odgovarajućeg obima potrošnje privatnog sektora privrede, tako da je ekspanzivni efekat budžetskog podsticaja ravan nuli. Javni sektor činjenicom da država može da štampa novac, uvek može da poveća i plati višu kamatu i “istisne” privatni sektor, odnosno onemogući mu zbog visoke kamate investiranje. Ukoliko tržište kapitala ne funkcioniše, neće delovati ni tvrdo budžetsko ograničenje pa je problem, uslovno rečeno, još lakše rešiv – umesto zaduživanja, država će jednostavno da odvrne „monetarnu slavinu“ i razreze inflatorni porez. Efekat istiskivanja znači da je privatni sektor istisnut, usled porasta kamata, koji preduzetnicima onemogućava pristup tržištu kapitala, ali zato omogućava državi da “prikupi” tako raspoloživa sredstva na tržištu kapitala, uz visoku i atraktivnu kamatu na obveznice svoga javnog duga. Slobodni kapitali se usmeravaju u kupovinu hartija od vrednosti države, čime se finansira budžetski deficit ili čista javna potrošnja. Time se novčani kapitali usmeravaju iz privrednog u javni sektor, što često vodi smanjenju društvene efikasnosti upotrebljenog kapitala. Ako se pri tome ova sredstva nekontrolisano troše, bez bitnih kretanja efikasnosti, uz ugrađene zloupotrebe i kriminal, tada se radi o neracionalnoj upotrebi ovakvih javnih sredstava. Upravo je ovo slučaj u korišćenju ovih sredstava za javne investicije u Srbiji i veliko rasipanje i gotovo pljačkanje sredstava. To sve podrazumeva visok nivo kontrole pri korišćenju sredstava i kvalitetne programe investiranja i konačno, odgovornost za investicije.